原油相場「戦時下のレンジ」継続か【前編】短期相場を読む

　中東情勢、二つの重要な海峡の状況、サウジアラビアの原油生産量、世界や米国の石油在庫などを確認した上で、短期視点で、原油相場が「戦時下のレンジ」で推移する可能性があることについて述べます。

原油相場は「戦時下のレンジ」

　図1は、2026年のNY原油先物価格の推移です。2月28日に中東情勢が悪化したことをきっかけに、原油相場を取り巻く環境は変化しました。

出所：Investing.comのデータを基に筆者作成

　それまで60ドル前後で推移していた価格は上昇し、その後はおおむね70～110ドルの範囲で推移しています。筆者はこの価格帯を「戦時下のレンジ」と呼んでいます。足元では7月につけた70ドル近辺を底に反発し、9月には100ドル近辺まで上昇しました。

　原油価格を押し上げる材料には、米国の利上げ確率低下、中東情勢の再悪化、米国原油在庫の減少、ホルムズ海峡の航行コスト増加観測、OPECプラスの協調減産の継続観測などがあります。

　一方、世界経済悪化による需要減少、中東情勢の鎮静化期待、米国の利上げ確率上昇などは下落要因です。こうした上下両方の圧力が同時にかかっているため、一方向に動くのではなく、一定のレンジの中で上下する展開になっています。

出所：Investing.comのデータを基に筆者作成

　図2のとおり、2月28日を境に原油相場の水準感が変わったといえます。2000年以降の長期推移を見ると、70～110ドルは高い部類に入ります。中東情勢や供給環境が劇的に改善しない限り、「戦時下のレンジ」が続く可能性があると、筆者は考えています。

「第二のホルムズ海峡」の現実

　中東産原油の供給を考える際、ホルムズ海峡とともに確認しておきたい海上交通の要衝があります。図3で示した、アラビア半島の西側に位置する紅海とインド洋に面するアデン湾を結ぶバブ・エル・マンデブ海峡です。同海峡は「第二のホルムズ海峡」と報じられることがあります。

出所：各種資料およびmap chartを用いて筆者作成

　ホルムズ海峡については、イランと米国が実質的に封鎖したり、もう一つの当事国であるオマーンが航行のルール策定に関わったりするなど、事実上の封鎖が続いています。

　同時に、バブ・エル・マンデブ海峡周辺では、イスラエルと対立し、イランから支援を受けているとされるイエメンのイスラム武装組織「フーシ派」による特定の国に関わる船舶を対象とした妨害活動が目立ちはじめています。アラビア半島の東と西の双方で、原油輸送をめぐるリスクが大きくなっています。

　この構図に大きな影響を受けている国があります。世界有数の産油国であるサウジアラビアです。同国は主にアラビア半島の東側と西側から原油を輸出できますが、東側のホルムズ海峡と西側のバブ・エル・マンデブ海峡の双方でリスクが生じているため、一方がもう一方の代替ルートにならない可能性が高まっています。

　図4が示す、両海峡を通過したタンカー数を見ると、2023年10月のハマスによるイスラエル奇襲以降、バブ・エル・マンデブ海峡を通過したタンカーの数が激減していることが分かります。

　そして2026年2月末に始まったイラン戦争をきっかけに、ホルムズ海峡を通過したタンカーの数が記録的な減少に見舞われていることも分かります。

出所：Port Watchのデータより筆者作成

　二つの要衝で同時に原油輸送をめぐるリスクが発生していることは、中東産原油の輸送を難しくしたり、航行コストを増加させたりする要因になり得ます。

サウジ減産で供給余力が縮小

　輸送面だけでなく、産油国の供給にも大変な変化が生じています。図5が示す通り、サウジアラビアの原油生産量はイラン戦争が勃発して以降、大きく減少しています。世界屈指の産油国である同国の原油生産量の減少は、世界の原油市場が供給減少リスクに対応するための余力に関わる大きな問題です。

出所：米エネルギー情報局（EIA）のデータより筆者作成

　とある産油国で供給障害が発生した場合、別の産油国が増産をしたり、在庫を取り崩したりして、不足分を補う動きが加速します。しかし現在は、イラン戦争の勃発を機に、ホルムズ海峡とバブ・エル・マンデブ海峡という、大変に重要な二つの航路をめぐるリスクが大きくなっています。

　こうした状況において、「輸出できないのであれば生産しない・できない」という動きがサウジアラビアの原油生産量の減少傾向を加速させていると考えられます。このことは、両海峡をめぐる状況が同戦争勃発前の状態に戻るまで続く可能性があることを示唆しているといえます。

世界の石油在庫も余裕なし

　原油市場の需給を考える上で、在庫は重要な存在です。供給が一時的に途絶えても、潤沢な在庫があれば、それを取り崩すことで目先の需要を賄うことができます。

　しかし、イラン戦争勃発を機に進行している、ホルムズ海峡とバブ・エル・マンデブ海峡をめぐるリスクの拡大や、それをきっかけとしたサウジアラビアの原油生産量の大幅減少などの影響により、在庫の水準にも大きな変化が生じています。

　図6が示す通り、米国を除く経済協力開発機構（OECD）諸国の石油在庫は、イラン戦争勃発後に取り崩しが加速しています。ロックダウン時に、在庫の取り崩しによって供給不足をしのいだコロナ禍の水準を下回っています。

出所：EIAのデータより筆者作成

　また、米国の原油戦略備蓄（SPR）の水準の変化は、目を見張るものがあります。SPRは原油の供給に問題が生じた際に備えるための備蓄で、世界有数の石油消費国である米国だけでなく、世界規模の危機が発生した際の供給源になることがあります。図7のとおり、米国のSPRは40数年ぶりの水準まで低下しています。

出所：EIAのデータより筆者作成

　米国のSPRが急減している背景に、中東からの原油供給量が急減した東アジア向けの輸出にSPRが用いられていることが、指摘されています。サウジアラビアの原油生産量の減少と同様、東アジア向けの輸出量が同戦争勃発直前の状態に戻るまで、米国のSPRは減少したり、低水準を維持したりする可能性があります。

2026年後半は上昇圧力優勢か

　図8のとおり、2026年後半の原油市場は、下落圧力を相殺して余りある上昇圧力が継続し、高止まりする可能性があると、筆者は考えています。下落圧力は存在するものの、上昇圧力が勝る、というイメージです。

　こうした上下両方の圧力を生み出すテーマは複数あります。イラン戦争、米国の金融政策、OPECプラスの政策、ホルムズ海峡およびバブ・エル・マンデブ海峡、米国の原油在庫などです。

　例えば、原油相場の下落は、米国の利上げ確率を低下させ、後に、株高を通じて原油相場に上昇圧力をかける可能性があります。反対に原油相場の上昇は、米国の利上げ確率を上昇させ、後に、株安を通じて原油相場に下落圧力をかける可能性があります。

　OPECプラスの動向も原油相場の動向に影響を与えます。増産は需給を緩和させる思惑を生み、原油相場に下落圧力をかけることがあります（足元、自主減産縮小という名の増産は終了している）。今年11月の会合で協調減産を何らかの形で延長すれば、原油相場に上昇圧力がかかることが想定されます。

　また、ホルムズ海峡やバブ・エル・マンデブ海峡といった重要航路の封鎖リスクが常態化した場合、保険料などの航行コストが恒常的に発生する可能性があります。

出所：筆者作成

　米国のSPRの動向も重要です。備蓄の取り崩しは需給ひっ迫を意識させ、原油相場に上昇圧力をかけることがあります。一方、将来的に備蓄の積み増しが加速した場合、新たな需要と見なされ、原油相場に上昇圧力をかけることもあります。

　こうした状況から、原油相場は少なくとも年内、「戦時下のレンジ」で推移すると筆者はみています。

【前編】とした本レポートでは、原油相場の比較的短期的な視点の動向について、述べました。次回以降に掲載する【後編】では長期視点の動向について述べます。

[参考]エネルギー関連の投資商品（一例）

国内株式（NISA成長投資枠活用可）

INPEX
出光興産

国内ETF・ETN（NISA成長投資枠活用可）

NNドバイ原油先物ブル
NF原油インデックス連動型上場投信
WTI原油価格連動型上場投信
NNドバイ原油先物ベア

外国株式（NISA成長投資枠活用可）

エクソン・モービル
シェブロン
オクシデンタル・ペトロリアム

海外ETF（NISA成長投資枠活用可）

iシェアーズ グローバル・エネルギー ETF
エネルギー・セレクト・セクター SPDR ファンド

投資信託（NISA成長投資枠活用可）

シェール関連株オープン
HSBC世界資源エネルギー オープン

海外先物

WTI原油（ミニあり）

CFD

WTI原油・ブレント原油・天然ガス

（吉田 哲）