決算レポート：東京エレクトロン（今期会社予想は上方修正された）、アマゾン・ドット・コム（北米が業績好調。AWSでは生成AIの品揃えが進む）

毎週金曜日午後掲載

本レポートに掲載した銘柄： 東京エレクトロン（8035、東証プライム） 、 アマゾン・ドット・コム（AMZN、NASDAQ）

東京エレクトロン

1．2024年3月期3Qは、0.9％減収、15.4％営業増益

　東京エレクトロンの2024年3月期3Q（2023年10-12月期、以下今3Q）は、売上高4,636.62億円（前年比0.9％減）、営業利益1,324.60億円（同15.4％増）となりました。今1Qを底として業績は着実に回復、再成長へ向かっています。

　アプリケーション別に見ると、中国向けのDRAMと成熟ロジック半導体用前工程装置の出荷が会社側の予想以上に活発でした。

　地域別には、中国向けが今1Q1,539億円、今2Q1,829億円、今3Q2,172億円と増加が続いています。台湾向けは同639億円→399億円→463億円と回復しました。また、日本向けは同295億円→412億円→574億円と増加しました。一方、韓国向けは同767億円→674億円→582億円と高水準ながら減少しました。

株価　35,210円（2024/2/15）
発行済み株数　462,905千株
時価総額　16,298,885百万円（2024/2/15）
単位：百万円、円
出所：会社資料より楽天証券作成
注1：当期純利益は親会社株主に帰属する当期純利益。
注2：発行済み株数は自己株式を除いたもの。

単位：100万円、四半期ベース、出所：会社資料より楽天証券作成

単位：％、億円
出所：会社資料より楽天証券作成。
注1：売上高は会社公表の売上構成比から楽天証券計算。
注2：2021年4-6月期からは新収益認識基準。

単位：億円
出所：会社資料より楽天証券作成。
注1：端数処理の関係で合計が合わない場合がある。
注2：2021年4-6月期からは新収益認識基準。
注3：2023年4-6月期よりFPD売上高を含む。

2．会社側は2024年3月期業績予想を上方修正した

　今3Qまでの実績を見て、会社側は2024年3月期業績予想を前回の売上高1兆7,300億円、営業利益4,010億円から、今回は売上高1兆8,300億円（前年比17.2％減）、営業利益4,450億円（同28.0％減）へ上方修正しました。特に会社予想以上に中国向けの好調が続いていることが会社予想の上方修正の要因です。楽天証券では、当初より2024年3月期通期での会社予想の上方修正を予想していましたが、楽天証券予想以上の上方修正となったため、楽天証券でも2024年3月期は会社予想と同じ予想とします。

　また、来期2025年3月期も会社側は中国向けが堅調に推移すると予想しています。これは中国において半導体自給率を高める動きがあるためです。HBM等のDRAM向けの投資も、WFE（Wafer Fab Equipment、前工程製造装置）では2024年暦年に前年比30～40％増と会社側は予想しています。NAND向けは、NANDの在庫調整の進展で2024年暦年の設備投資は横ばいの見通しですが2025年暦年には増加すると会社側は見ています。

　一方で、ロジック/ファウンドリ向け（インテルのようなIDM（Integrated Device Manufacturer、設計、生産、マーケティング、販売を一貫して行う半導体メーカー）とTSMCのようなファウンドリ（半導体受託生産業者）向け）はAIサーバーが牽引役となるものの、AI半導体の生産ラインに余力があるため、2024年暦年の設備投資は微増で、本格回復は2025年暦年と会社側は見ています。会社側のWFE市場の見方を表5に示します。

　ただし、私が見るところAIサーバーの需要が活況なので、楽天証券では2024年にもAI半導体向け設備投資が増える可能性があると予想します。

　このような見方から、楽天証券では2025年3月期を売上高2兆3,000億円（前年比25.7％増）、営業利益6,400億円（同43.8％増）と予想します。前回予想から上方修正します。

単位：％、億円
出所：会社資料より楽天証券作成。
注1：売上高は会社公表の売上構成比から楽天証券計算。
注2：2021年4-6月期からは新収益認識基準。
注3：端数処理のため合計が合わない場合がある。

単位：億ドル、暦年ベース
出所：ヒアリング等より楽天証券作成
注：2024年東京エレクトロン予想の分野別予想は、東京エレクトロンのコメントをもとに楽天証券予想。

3．今後6～12カ月間の目標株価を3万3,000円から4万6,000円に引き上げる

　東京エレクトロンの今後6～12カ月間の目標株価を、前回の3万3,000円から4万6,000円に引き上げます。楽天証券の2025年3月期予想EPS（1株当たり利益）1,044.7円に、2025年3月期の楽天証券予想営業増益率43.8％、想定PEG＝1.0倍前後として想定PER（株価収益率）40～45倍をあてはめました。

　引き続き中長期で投資妙味を感じます。

アマゾン・ドット・コム

1．2023年3月期4Qは、13.9％増収、営業利益4.83倍

　アマゾン・ドット・コム（以下アマゾン）の2023年12月期4Q（2023年10-12月期、以下前4Q）は、売上高1,699.61億ドル（前年比13.9％増）、営業利益132.09億ドル（同4.83倍）となりました。四半期営業利益は過去最高となりました。

　この結果、2023年12月期通期は、売上高5,747.85億ドル（前年比11.8％増）、営業利益368.52億ドル（同3.01倍）、当期純利益304.25億ドル（2022年12月期は27.22億ドルの最終赤字）となりました。当期純利益は過去最高だった2021年12月期333.64億ドルには及ばなかったものの、売上高と営業利益は過去最高を更新しました。

　また、全社営業利益率は2020年12月期5.9％、2021年12月期5.3％、2022年12月期2.4％と低下した後、2023年12月期6.4％へ急回復しました。営業利益率が低下していた局面でも売上高は増加していたため、営業利益率の上昇は営業利益の大幅増を実現する上で重要です。

株価　169.80ドル（2024年2月15日）
時価総額　1,758,449百万ドル（2024年2月15日）
発行済株数　10,610百万株（完全希薄化後、Diluted）
発行済株数　10,356百万株（完全希薄化前、Basic）
単位：百万ドル、％、倍
出所：会社資料より楽天証券作成。
注1：当期純利益は親会社株主に帰属する当期純利益。
注2：EPSは完全希薄化後（Diluted）発行済株数で計算。ただし、時価総額は完全希薄化前（Basic）で計算。
注3：会社予想は予想レンジの平均値。

単位：百万ドル、％
出所：会社資料より楽天証券作成

単位：100万ドル、％
出所：会社資料より楽天証券作成

2．セグメント別動向－北米セグメントの営業利益率が改善中－

1）北米

　前4Qをセグメント別に見ると、北米セグメントは売上高1,055.14億ドル（前年比13.0％増）、営業利益64.61億ドル（2022年12月期4Qは2.40億ドルの赤字）となり黒字転換しました。前3Q比では大幅増収増益になりましたが、これには、前4Qがクリスマスシーズンであり、北米でのオンラインストア売上高、広告サービス、外部出店者向けサービス等が順調に伸びたこと、全米の配送センターを効率的に配置したことにより販売価格が高くなる同日夜間配達を含む即日配送のユーザーが増えたこと、アメリカでのインフレが収まってきたことなど、複数の要因によります。

　また、2023年12月期通期は全世界で商品1個当たりサービスコスト（配送コスト）が前年比で低下しました。特に、北米売上高と配送費用が巨大なので、商品1個当たりサービスコストの低下は、これが今後も続く場合、業績に寄与すると思われます。

　生成AIでは、2024年2月にネット通販のユーザー向けにAIアシスタント「Rufus」のベータ版を公開しました。「Rufus」はアマゾンのウェブサイトを訪問するユーザーに対してショッピングに特化したアドバイスを行う会話型AIアシスタントです。普及するとアマゾンのネット通販の増収に寄与する可能性があるため、長期的な効果が注目されます。

単位：％、出所：会社資料より楽天証券作成

2）インターナショナル

　前4Qのインターナショナルは、売上高402.43億ドル（前年比16.8％増）、営業損失4.19億ドル（2022年12月期4Qは22.28億ドルの赤字）となりました。前3Qよりは営業赤字が増えましたが、これはクリスマスシーズン入りしたため、コスト増加によるものと思われます。

　2022年12月期4Qと比較すると営業赤字は縮小しました。インターナショナル・セグメントには、イギリス、ドイツ、日本など黒字転換している成功した国と赤字国が混在しているため、セグメント全体が黒字転換する時期がはっきりと見通せているわけではなく、当面は、このセグメントは事業拡大のために各国への投資、特に新興国への投資が先行すると思われます。

　ただし、2022年12月期に比べインターナショナルの営業赤字が大きく縮小しているのも事実なので、今回の楽天証券予想（後述）では、インターナショナルは2025年12月期に黒字転換すると予想しました。

3）AWS（アマゾン・ウェブ・サービス）

　AWSは、売上高242.04億ドル（前年比13.2％増）、営業利益71.67億ドル（同37.7％増）と前年比では好調でしたが、前3Q比では若干の減収減益となりました。マイクロソフトのクラウドサービス「Azure」の売上高が2023年10-12月期に前年比30％増となったことと比べると低い伸びに止まりました。調査会社のSynergy Research groupによれば、世界のクラウド・インフラストラクチャー・サービスにおけるアマゾンの市場シェアは、2023年7-9月期32％から2023年10-12月期31％へ低下しました。

　AzureとAWSの増収率を比較すると、オープンAIと提携し、「ChatGPT」「GPT-4」と生成AIを組み込んだ業務支援ソフト「Microsoft Copilot」で先行しているマイクロソフトに押されている感は免れません。

　ただし、マイクロソフトとグーグルが基本的には自社製あるいは提携先の生成AIのみを顧客に勧めているのに対して、AWSは自社製だけでなく、メタ、生成AIスタートアップなどの他社製生成AIをユーザー企業が自由に使って生成AIアプリケーションを開発することができる「AMAZON BEDROCK」を2023年4月に発表し、2023年9月に一般利用を開始しました。この「AMAZON BEDROCK」が顧客から評価されている模様です。

　今後は「AMAZON BEDROCK」と、「AMAZON BEDROCK」に接続して使うアマゾン製生成AI「AMAZON Q」の業績に対する寄与がどのようなものになるかが注目されます。2024年は生成AIが企業の情報システムに組み込まれる最初の年になります。この主役はまずアマゾン、マイクロソフト、グーグルの大手クラウドサービス会社になります。AWSの今後の動きに注目したいと思います。

出所：Synergy Research groupプレスリリースより楽天証券作成

出所：会社資料と各種報道より楽天証券作成

3．楽天証券では2024年12月期、2025年12月期とも営業利益の大幅増を予想する

　会社側の2024年12月期1Q業績ガイダンスは、売上高1,380～1,435億ドル、営業利益80～120億ドルです。レンジ平均値は、売上高1,407.5億ドル（前年比10.5％増）、営業利益100億ドル（同2.09倍）となります。このガイダンスと、前4Qまでの各セグメントの実績を分析し、各セグメントの2024年12月期、2025年12月期業績を表10のように予想しました。最も売上高が大きい北米セグメントが二桁増収と営業利益率の持続的向上によって全社業績を牽引すると予想しました。

　またインターナショナル・セグメントは2025年12月期に黒字転換し、AWSの業績も2024年12月期、2025年12月期と順調に拡大すると予想しました。ただし、AWSの業績予想に生成AIブームの寄与は織り込んでいません。これはマイクロソフトに比べてAWSの生成AI事業は実績不足と思われるためです。

　このような見方から、楽天証券ではアマゾンの2024年12月期を売上高6,500億ドル（前年比13.1％増）、営業利益580億ドル（同57.4％増）、2025年12月期を売上高7,350億ドル（同13.1％増）、営業利益800億ドル（同37.9％増）と予想します。特に北米セグメントの営業利益率改善が全社の営業利益率改善に結びつき、大幅営業増益が続くと予想しました。

単位：百万ドル、％
出所：会社資料より楽天証券作成

4．今後6～12カ月間の目標株価を前回の190ドルから230ドルに引き上げる

　アマゾン・ドット・コムの今後6～12カ月間の目標株価を前回の190ドルから230ドルに引き上げます。

　楽天証券の2024年12月期予想EPS4.59ドルに、楽天証券の2024年12月期予想営業増益率57.4％、適正PEG＝0.9倍前後として想定PER＝50倍前後を当てはめました。クラウドサービスの業績上の勢いがマイクロソフトの「Azure（アジュール）」に負けているため、若干ディスカウントしました。ただし、北米セグメントの業績向上が全社業績を牽引すると予想されるため、このことをAWSよりも高く評価しました。

　引き続き中長期で投資妙味を感じます。

本レポートに掲載した銘柄： 東京エレクトロン（8035、東証プライム） 、 アマゾン・ドット・コム（AMZN、NASDAQ）

（今中 能夫）